Аналитика

Тройка Диалог - Аналитическое управление

Новый председатель совета директоров ENRC Мехмет Далман и два независимых директора в ходе вчерашнего утреннего приема обсудили хорошо известные вопросы корпоративного управления и общее направление стратегии компании. Хотя компания предоставила новому составу совета директоров полную независимость, мы полагаем, что акционеры-основатели ENRC сохраняют жесткий контроль над операционной деятельностью компании, т. е. главный вопрос теперь в том, совпадают ли их интересы в каждом конкретном случае с интересами миноритарных акционеров. По-видимому, на данном этапе ENRC тщательно изучает все имеющиеся варианты для входящих в ее гигантский портфель зарубежных активов. Портфель был сформирован в результате неуемной тяги к слияниям и поглощениям, и мы полагаем, что это позволит существенно раскрыть стоимость компании.

 

Компания разрабатывает стратегию развития, особенно в отношении зарубежных активов, которые проходят очередной раунд due diligence. Предпочтение отдается разработке железорудных и медных месторождений. Платиновый бизнес (Northam Platinum), угольные предприятия в Мозамбике и марганцевые месторождения в ЮАР, вероятно, будут квалифицированы как непрофильные активы и могут быть проданы. По мнению Мехмета Далмана, ENRC может выручить от продажи непрофильных активов $2,5-3,0 млрд., хотя при нынешней конъюнктуре рынка нам это кажется сомнительным.

 

Рассматривается множество вариантов, в том числе создание СП (например, с китайской стороной в Бразилии путем продажи 40-50% в железорудных проектах). Всерьез обсуждается возможность выделения или отделения зарубежных активов как способ раскрытия стоимости с возможностью в перспективе использовать капитал новых компаний для финансирования проектов. Государство не проявляет видимого интереса к инвестициям в зарубежные активы и, возможно, не будет участвовать в обмене активами. Мы полагаем, что Казахмыс может занять такую же позицию.

Итак, было бы логично, чтобы акционеры-основатели получили в ENRC International более крупную долю, чем в ENRC, что привело бы к пропорциональному увеличению долей государства и Казахмыса в ENRC.

 

Это был бы "мягкий выход" "евразийского трио" из Казахстана. В случае продажи активов акционерам ENRC могут быть выплачены особые дивиденды.

 

Пока не найден вариант увеличения доли акций в свободном обращении (она недостаточная - 18% против обязательных 25% по правилам регулятора фондового рынка Великобритании): ни один из ключевых акционеров ("евразийское трио", Казахмыс и государство) не готов сократить свою долю с учетом текущих цен, но для принятия оптимального решения у компании есть время до конца 2013 года.

 

ENRC подтвердила свой пугающий прогноз роста расходов на 15-20% в этом году, большей частью за счет повышения расходов на персонал (приблизительно на 20% в национальной валюте). Компания не ожидает облегчения положения за счет девальвации тенге, т. к. Казахстан твердо намерен удерживать обменный курс на нынешнем уровне.

 

 В целом мы считаем, что ENRC - один из лучших активов в СНГ как по качеству, так и по уровню операционного управления. Мы также полагаем, что портфель зарубежных активов компании имеет значительную стоимость, которую рынок большей частью не учитывает. Сделки слияния и поглощения были в основном способом выхода "евразийского трио" в деньги, но стоимость этих сделок уже амортизирована. Потенциальная сделка с Glencore и / или оптимизация оффшорных активов должны стать хорошими катализаторами для акций.